文章标签：吸引力 提高

文章摘要：显示煤炭股具有一定吸引力，但波动性大特点导致产生误判。PE 估值波动性大，更具投机性。z PB 估值相对稳定，更具投资价值。z 2 倍PB 或为煤炭股估值底线。z 煤炭股价值对产业资本具备吸引力。注重煤炭股的安全边际。
显示煤炭股具有一定吸引力，但波动性大特点导致产生误判。略高于2 倍的PB 显示煤炭股含金量较高，具备一定投资价值。尽管需求下缓，但如考虑到煤炭业在国家能源战略中的定位，未来回落空间有限，可谨慎看好。

　　PE 估值波动性大，更具投机性。市场习惯采用PE 进行估值，但PE 的缺点则容易被忽略。目前，煤炭上市公司2008 年动态PE 为8.4 倍，09 年6.6 倍，10 年5 倍，但在2009 年和2010 年需求趋缓下煤价可能会回落，导致远期PE 上升，按目前煤价预测的PE 不可避免地会产生失真。我们认为，作为流量的PE 更多的是体现当期状况，不可避免地带有较大波动性。因此，采用PE 进行估值容易造成误判，或者说PE 是具有较高投机性的指标。

　　z PB 估值相对稳定，更具投资价值。对重资产行业，其收入和利润的获得必然对应一定的资产，故据此寻找煤炭股的估值底限就成为可能，并且采用PB 估值也更符合产业资本的投资逻辑。我们认为，投资目的(尤其是那些价值投资者)在于获得企业的长期(或某一阶段)所有权，即资产负债表，而不是一张简单的利润表。当然，更合适的投资选择是建立在(健康且平衡的)资产负债表+(收入和净利润复合增长率较高)利润表。

　　z 2 倍PB 或为煤炭股估值底线。2005 年末，煤炭行业估值水平仅为1.8 倍PB，而目前煤炭股平均PB 为2.4 倍，郑州煤电(行情 论坛 资讯)、恒源煤电(行情 论坛 资讯)和中煤能源等3 家公司低于2 倍，分别为1.74 倍、1.76 倍和1.98 倍，国投新集、盘江股份(行情 论坛 资讯)和金牛能源(行情 论坛 资讯)高于行业平均水平，分别为3.76 倍、3.43 倍和3.18 倍。我们认为，从产业资本与金融资本的交换关系来看，2 倍PB 也许不是煤炭行业最安全的估值，但也是相对安全的，如此来看，煤炭股调整空间最多为20％。

　　z 煤炭股价值对产业资本具备吸引力。由于历史原因，煤炭上市公司目前拥有大量煤炭可采储量，基本为低成本获得，若按当前资源价格进行计算，其帐面价值应大大提升。我们认为，具备敏锐观察力的产业资本(如电力企业)如果去购买煤炭资源并进行开采，通过一体化产业链分散风险，那么不如从二级市场直接购买煤炭上市公司股权，因为核心公司的市值在严重缩水后，其采矿权按保守价格计算相当于市值的30％左右，如潞安环能和国阳新能(行情 论坛 资讯)。若产业资本得以收购煤炭上市公司股权，一方面可以通过获得煤炭企业投资收益来降低周期性，另一方面可以缩短见效周期。当然，如此投资的风险在于电力企业无法控制现金流，但其价值却显而易见。不过，我们注意到央企责任追究机制的实施可能会约束产业资本(如电力企业)的投资冲动。

　　注重煤炭股的安全边际。我们测算，山西省推行“一金两费”政策后，山西煤炭上市公司所预提的维简费、安全费用、转产基金和环保基金，目前主要体现在负债方，并没有体现在资产方，有失公允，同时导致煤炭股PB 偏低。根据常识判断，部分煤炭企业提取的“一金两费”超过了实际生产所需，如潞安环能高达19 亿元，国阳新能(行情 论坛 资讯)9 亿元，相当于目前市值的10％强，%0馕蹲牌湓镀谥䈡鼋仙佟；谎灾禾抗删哂薪细叩陌踩呒省?/br>
　　z 结论：煤炭股谨慎看好。尽管煤炭行业面临下游需求减弱，但如上文所述，煤炭股可能并不如想象的那么糟糕，因1、煤价调整可能低于预期、2、产业资本进行并购、3、煤炭上市公司回购等因素存在。因此，在国家能源战略下，预计煤炭将保持紧平衡状态，严重过剩或严重短缺的局面均不符合国家利益，故煤炭股在目前阶段下可谨慎看好而不是相反。

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